“独角兽”这一概念首次由美国Cowboy Venture的投资人Aileen Lee提出，指的是成立时间短(不超过10年)、发展迅速(估值超过10亿美元)的新生态公司。“独角兽”企业不仅引领着产业发展的技术趋势，更是新经济活力的最佳体现。“独角兽”企业的发展，往往不局限于自身的成长，它能够有效拉动上下游相关产业的发展和融合，提供更多的就业机会。近年来，我国“独角兽”企业受到资本的追捧，技术和商业模式的创新与迭代迅速，对经济发展的推动作用日益显著。本文立足于资本与技术相伴相生构建新的社会契约视角，首先，从流量变现、运营驱动、技术驱动三方面阐释我国互联网“独角兽”企业的演变历程与发展模式;其次，基于平台思维分析我国互联网“独角兽”企业的技术特征与融资路径，以期探寻在新经济资本盛宴下我国互联网“独角兽”企业的未来走向。

　　资本与技术伴生构成经济发展的催化剂

　　纵观人类社会的发展历程，技术的每一次进阶都少不了资本的支撑。资本带着逐利的特性，进入到新兴科技领域，幻化成推动技术改造与革新的原动力，与此同时，科技成果的每一次突破进展都为资本增值带来指数级增长。作为推动经济发展的催化剂，资本与技术的相伴相生为社会财富的增值创造出滚雪球式的效应。

　　高新技术的发展离不开资本的投入。可以说，企业发展的整个生命周期都离不开资本的投入，尤其具有显著正外部性的技术创新和研发，更是离不开充足的资本保障。在发展的初期，企业的技术创新、差异化产品与服务开发、高端人才聘用等都意味着大额的支出，需要获得充足的创业资金才能保证企业的孵化和茁壮成长。而当企业发展到成熟期，其产品和业务相对稳定，企业进行生产规模的扩展和更广泛市场领域的渗透同样离不开资本的支持。在企业发展的全过程中，融资的主要渠道是外源融资，债务融资、股权融资(包括风险投资、私募股权投资和后期的上市)是最为典型的方式，通过这些途径，企业融资难题得以化解，技术研发与相关创新得以有条不紊地进行。由此可以看出，技术的发展离不开资本的投入，资本为科技研发夯实基础的同时，也具有催化的作用，资本的支持加速技术研发进程，新兴行业得以更迅猛地发展。资本的参与让技术变现成为了可能，从而增强了技术不断突破与变革的原动力，也为技术产业化奠定了坚实的基础。

　　资本的增值依赖于技术的创新与变革。资本的本质是逐利，所谓资本运营是指以实现资本盈利最大化而展开的各种活动的总称。资本运营的效率和效果对任何企业的发展来说都是非常重要的。而企业的重大技术创新与变革对企业的资本运营具有强大的外溢效果，这是因为技术创新与变革会直接带来新产品、新服务、新商业模式，甚至颠覆性的市场需求(比如智能手机取代功能手机)与全新的产业业态(比如物联网的普及)，会影响到一个国家或地区相关产业的结构升级与经济系统的优化。技术创新与变革所带来的外溢效果最后将扩散到整个社会，从而使总体社会福利得以提高。那么投入到技术创新与变革中的资本必将伴随技术扩散的过程以及伴随新产品、新服务、新商业模式、新产业业态的发展获得高比率的增值。

　　资本与技术的伴生构成经济发展的催化剂。资本与技术伴生对经济带来的发展主要可以概括为两个方面：一方面，是低成本带来的社会节约。基于“理性人”的假设，技术革新的根源依旧是为了节约成本，在使用新旧技术生产同一产品时，用更加低廉的成本，达到更高的安全性和耐用性，进而取得更加低廉的价格，这就是所谓的“社会节约”。而从另一方面看，技术的革新推动经济结构的升级。从过去人们研发器械实现双手的解放，到今天的人工智能，我们从一个用机器加强天性的时代，被带到另一个用机器摹写天性的时代。资本作为强有力的后盾，与技术相伴相生构成经济发展的催化剂，推动经济的发展和升级。深究“独角兽”企业的发展内核可以发现，资本与技术的支持是“独角兽”企业实现价值倍增与持续发展的坚实基础。

　　我国互联网“独角兽”企业发展概况

　　全球“独角兽”数量猛增，中美两国占据主导地位。据IC Insight数据统计显示，自2013年至2018年年底，全球已有313家“独角兽”企业，其中美国“独角兽”企业有151家，占比达48.24%，仅2018年就新增53家新生“独角兽”企业，位居全球第一;我国(包括中国香港)以88家“独角兽”企业位居全球第二，占比达28.12%，2018年新生“独角兽”企业为32家。自“独角兽”企业出现以来，中美两国在全球“独角兽”企业数量上的贡献率一直高达70%以上，在全球占据了绝对的优势。但就中美两国相比而言，美国的增长速度十分迅猛，逐渐超过中国并拉开差距。进入消费升级阶段后的美国，自提出“工业互联网”战略后逐渐迎来其科技变革时代，因此美国的“独角兽”企业大多聚焦于高科技领域，而我国则主要是随着国民人均消费水平的提高，由于居民的消费需求逐步从基本的衣食住行转变到提高生活品质与个性化消费服务的方向上，为了从这场消费盛宴中多分得一杯羹，我国互联网“独角兽”企业便如雨后春笋般地产生。因此，我国的“独角兽”企业大多是借助互联网能升级消费体验、提高消费品质、丰富消费种类这一天然特性应运而生，其通过借助互联网平台的强大网络效应在短时间内积累强大的用户规模，以迅雷不及掩耳之势抢占市场并由此获得资本热钱的青睐。

　　我国独角兽企业发展历经了三个阶段。依据当期主导企业的商业模式和特点，我国“独角兽”企业的发展历程主要分为以下三个阶段：(1)流量变现;(2)运营驱动;(3)技术驱动。在第一阶段——流量变现中，“独角兽”企业主要依托于互联网平台的电子商务和金融等业务，其主要目的是通过搭建平台链接各种利益方，匹配信息、产品与服务，商业模式主要是通过广告等渠道实现流量变现，但随着流量获取成本的日渐攀升，这一商业模式遇到瓶颈。到了第二阶段，以美团、滴滴出行等典型企业为代表的“独角兽”企业开始将重点转向运营。以美团为例，它通过前期的补贴激励用户在消费之前去体验，通过这些点评的内容吸引更多的用户去消费，这一商业模式重在运营，但大部分企业因在如何提高用户粘性这一问题上未找到合适解决路径而退出市场。进入第三阶段之后，技术驱动型企业成为我国“独角兽”企业的主要构成，以区块链技术、云计算、生物科技、大数据、人工智能等硬科技为代表的新兴科技企业开始崭露头角，这一代“独角兽”企业拥有更加前沿的科技和智能化水平，引领着新经济的发展。

　　生态环境不佳，我国部分“独角兽”企业陷入发展困局。由于我国“独角兽”企业大多是服务于消费型市场的平台生态型企业，能在很短的时间内迅速发展壮大，但被复制和替代的速度可能更快。近年来，由于内、外部生态环境的不断恶化，部分“独角兽”企业陷入了发展困局。外部环境不佳具体表现在生产制作业整体业绩下滑导致国内经济面临着很大的下行压力，尽管互联网“独角兽”企业数量突飞猛进式的增长，资本市场的投资热情却逐渐降温，由此造成一些“独角兽”企业的市场估值大幅度缩水，在资本大环境层面，募资周期呈现不断拉长的趋势，“独角兽”企业在一级市场获取资本也越来越难。内部环境不佳则表现为随着大跃进式的发展，互联网“独角兽”企业的发展也面临舆论风波、业绩承压和海外发展受阻的困境，例如，内容资讯类以及新媒体运营类互联网“独角兽”企业，像抖音、快手、火山小视频、B站等短视频网站由于技术主导与自身流程漏洞而面临价值观偏离风险，由此造成内容触底事件引发舆论质疑并被责令整顿。再比如，部分互联网“独角兽”企业的创新业务由于缺乏传统监管，加之平台自身内控管理不严，导致像自如、蛋壳等“独角兽”企业因“甲醛超标、抬高租金”等问题遭到公众质疑，这些现象折射出在一定程度上，互联网“独角兽”企业的发展模式与盈利模式面临严峻拷问。

　　我国独角兽企业技术特征

　　我国“独角兽”企业所在行业：目标市场大多聚焦于消费级市场。现阶段，我国互联网“独角兽”企业基本可分为三大类，第一类是聚焦于消费级市场的互联网“独角兽”企业，这类企业几乎涵盖衣食住行、理财服务、娱乐消费等生活的方方面面，包括支付宝、美团网、携程网、滴滴、今日头条等，市值规模占比达60%以上，这类企业的最大创新源泉来源于消费者的需求，在不断提升用户体验的过程中寻求可持续性发展模式。第二类是服务于企业级服务市场的互联网“独角兽”企业，这类企业将“互联网+”思维、人工智能等技术融入制造业中，采用互联网销售模式快速成长或者利用人工智能优势迅速构建品牌影响力，如小米、魅族、大疆、蔚来汽车等公司，市值规模占比达15%左右，这类企业大多采用融合式发展路径，跨领域打造出独具特色的“平台+内容+终端+应用”的商业模式。第三类是同时跨足于企业服务级市场与消费级市场的互联网“独角兽”企业，这类企业凭借其在区块链技术、云计算、生物科技、大数据、人工智能等“硬科技”上的核心技术优势，在智能芯片、识别软件、生物制药等领域声名鹊起，如商汤科技、数梦工场、信达生物等公司，市值规模占比达25%左右，这类企业专注于未来，力求探索未知新领域，利用核心技术驱动其在各种软硬件制造上成为行业翘楚，进而成为独树一帜的寡头垄断企业。

　　不同于以高新技术的“独角兽”企业为主体的美国，我国的互联网“独角兽”企业具有成长周期短、创新能力强、爆发集中等特点，这在一定程度上彰显出我国整体创新实力的提升，但前者在硬技术上拥有绝对的自主权和专利权，因为其技术在一定程度上具有不可复制和不可替代性，而后者会由于绝大多数互联网“独角兽”企业缺乏核心硬科技的支撑，导致其商业模式和创新模式具有很强的复制性和可替代性。因此我国出现了互联网“独角兽”企业扎推现象，未来在不同产业与区域间，可能面临互联网“独角兽”企业“强者愈强，弱者愈弱”的“马太效应”风险。

　　创新形态：平台生态型企业占大半壁江山。依据其创新形态，我国“独角兽”企业主要归为技术驱动型和平台生态型两类。技术驱动型主要是以区块链技术、云计算、生物科技、大数据、人工智能等硬科技为核心竞争力的“独角兽”企业，这类企业属于典型的资本密集型企业，公司耗费大量的资本用于新技术的研发，一旦在科研成果上有了新突破，就会迅速点燃社会需求的引爆点，在一定程度上具有绝对的竞争优势，相对美国的“独角兽”企业而言，技术驱动型占比很高。我国大多数平台型“独角兽”企业自身不生产任何产品，其存在采用的是传统的只为单边使用者服务的思维框架，并基于服务多边群体市场的机制，连接不同群体之间的跨边网络效应和增强同边群体间的同边网络效应。不同于美国“独角兽”企业，平台生态型是中国“独角兽”目前较为主流的存在方式，其核心理念主要是“共享”，表现为通过新兴技术挖掘消费需求，进而实现基于互联网的平台共享。一般而言，技术驱动型互联网“独角兽”企业大多服务于生产型市场，部分会跨足生产型与消费型市场。而平台生态型互联网“独角兽”企业基本服务于消费型市场，主要分布在互联网金融、文化娱乐、互联网服务三个行业。据胡润研究院发布的研究结果显示，平台生态型互联网“独角兽”企业中互联网服务类企业数量最多，企业估值合计达8160亿元，占比达17%;互联网金融企业估值合计达15170亿元，规模占比最大，高达32%;文化娱乐的企业估值合计为8980亿元，占比达19%，三者总和高达68%。

　　为了可持续发展，未来我国互联网“独角兽”企业的发展方向应该是“平台+技术”双剑合一，以发挥更大作用。平台连接用户进行多群体互动，是人们创造的一种新兴的商业模式，也具有强大的流量引导作用。一个发展良好的平台能够让用户产生依赖，进而产生用户粘性，变现也更加容易。以美团为例，美团在餐饮领域拥有较高的市场份额，以此为基础，美团通过与技术的结合突破固化壁垒，由于大数据的运用与用户价值的挖掘，使得美团能够进军打车市场，进一步布局企业生态。我国的互联网“独角兽”企业除了依靠平台建立大量的用户基础，结合大数据、人工智能等新兴技术手段也是其保持优势的关键。

　　商业模式的创新渐入退潮，新技术为发展提供长久活力。我国“独角兽”企业创新方式主要可以概括为三种，分别是商业模式创新、产业业态创新和技术创新。“独角兽”企业发展的前期，因为技术壁垒比较低，大量企业通过创新商业模式取得快速的发展，但大量资本的投入并没有使企业或者产业链形成核心的竞争力，因此后期产品带来的利润和公司估值无法支撑公司前期的回报，由此导致部分借助商业模式创新而成长起来的企业陷入困境。而依托新产业业态和新技术的创新企业更具长久活力与生命力。

　　从2018年的局势可以看到，政策对于资本市场的引导是十分有效且灵敏的，2018年新增企业数量下滑的原因离不开《私募基金管理人登记须知》《关于开展2018年私募基金专项检查工作的通知》等导致金融监管更加严厉的政策的推出。金融监管趋严的形势之下，投资者变得更加谨慎，资金端更加保守和谨慎，他们的投资开始转向成熟的头部企业，进而在一定程度上限制了“独角兽”企业的诞生和发展。而2019年1月30日，中国证监会《关于在上海证券交易所设立科创板并试点注册制的实施意见》为新的一年独角兽企业的发展带来曙光，科创板工作的推进和创业板注册制改革于创新型未上市企业而言无疑是一个利好的信号，在市值、收入、净利润等各项指标都有所放宽之后，为具有发展潜力的企业融资提供了更加便利的渠道，有望催生更多的“独角兽”企业上市，让资本与技术相伴促进经济的发展。

　　资本与技术共舞：我国互联网“独角兽”企业的发展趋势

　　对于在孵化阶段已经具备相关核心技术的“独角兽”企业而言，融资是下一阶段的发展中最为关键的一环。目前，我国互联网“独角兽”企业的融资方式主要包括股权融资、债务融资以及供应链金融ABS。

　　股权融资。完善的创业融资体系为“独角兽”企业的市场化提供资金保障。从世界范围来看，美国独角兽企业的发展是全球最为成功的，2018年其总量和增速均位于全球首位。借鉴其历史经验可以看到，在企业发展壮大的过程中，市场拥有一套完善的融资体系是至关重要的。在企业发展的初期，企业产业化和市场化的过程需要充足资金作为保障，而由种子基金、VC/PE、天使基金等构成的创业融资体系为融资了提供便利。种子基金、VC/PE、天使基金是该体系下最为常见的三种融资方式，均属于股权融资，即企业需要通过股权转让而获得投资收益。对于无法满足银行借贷相关条件的中小企业而言，这犹如资本市场新开的一扇窗，为企业的持续发展提供了坚实的基础。

　　通过资本市场IPO寻求平稳发展。前期的种子基金、VC/PE等资本将在“独角兽”企业赢得市场，盈利水平大幅上升之后再寻求合适机会推出，进而企业可以通过上市以谋求长期稳定的发展。目前，“独角兽”企业上市的路径主要有三种：(1)对于已经在海外上市的企业，可以通过发行CDR回归国内市场(中国存托凭证)，这一过程可以实现股票的跨境交易，便于在两个市场同时融资。(2)对于尚未上市且融资需求较为迫切的企业，可以考虑模仿小米公司的上市路径：H+发行CDR模式。因目前国内IPO申请进程速度较为缓慢，融资需求较为迫切的企业可以先选择海外市场上市，完成融资。等待国内相关利好政策落实之后，采用发行CDR的路径回归国内市场，也可以实现两个市场的融资。(3)新经济企业可通过“绿色通道”快速上市。目前，证监会已为生物科技、云计算等4个行业开通IPO“绿色通道”。这一制度加快IPO的进程，帮助企业快速完成审查并上市。以富士康为例，从材料送审至过会，全程仅历时20个工作日。这一制度对于这四类企业而言无疑是一个机会，因此新经济企业可以考虑选择这一路径进行上市。

　　债务融资。依据商业银行现行信贷模式与条件要求，“独角兽”企业常常因缺乏抵押和质押物而在贷款时被银行拒之门外。伴随“独角兽”企业的经济影响持续增强，相关银行已逐步推进担保和授信方式的改进，目前来看，较为成功的创新性债务融资渠道主要是如下两个：(1)浦发银行最先推出的“科技含权贷”。“科技含权贷”是一个面向成长型高新技术企业的投贷联动业务，主要是通过银企合作的方式打破传统的授信模式，实现增信，获得无抵押的类型用贷款。前期，企业需要与银行战略合作的基金签署《认股选择权协议》;后期，企业可依据实际情况，灵活选择期权的处理方式。浦发银行这一突破性创新切实解决了“独角兽”企业的融资需求，为“独角兽”企业的进一步发展提供更多的可能性。(2)供应链金融ABS。ABS这一融资方式在国际上使用更为广泛，这些年在国内开始逐渐流行起来。这一融资方式是以项目资产的预期收益作为保证，在资本市场发行可交易的证券来达到募集资金的目的。目前，“独角兽”企业巨头蚂蚁金服、小米、滴滴均采用这一方式获得融资，其备受追捧的主要原因是通过这一方式，能够盘活应收账款，以达到缓解资金压力的目的，而且在此过程中股权不会被稀释，最近这一融资方式愈加流行起来，更多“独角兽”企业将从中获利。

　　供应链金融ABS[1]。“独角兽”企业的供应链金融ABS融资是以“独角兽”企业为核心出发点，重点关注围绕在“独角兽”企业上下游的中小企业融资诉求，借助供应链系统信息与资源进行有效传递，以期实现供应链上各个企业的可持续性发展。“独角兽”企业的供应链金融ABS的核心优势在于能有效解决“独角兽”企业上游供应商和下游承销商自身主体信用不足导致融资成本居高不下的长期痛点，依托与“独角兽”企业平台之间的合作关系借力获得融资。2018年3月，作为中国排名前三的未上市“独角兽”企业小米、蚂蚁金服、滴滴出行先后在上交所通过发行供应链金融ABS获得融资，其中小米公司通过供应链金融ABS将为上游供应商的科技研发和扩大生产提供丰富灵活的资金渠道;蚂蚁金融在供应链金融ABS中，借助反向保理业务与上下游企业建立稳固持久的战略合作关系;滴滴出行借助其合法持有的租金权益获得供应链金融ABS融资，不仅大大降低了融资成本，也有效盘活了上下游公司的存量资产，一定程度上缓解了因增长过快而引发的融资压力。随着科技金融与区块链技术的发展成熟，在有效的风险管理与规模控制前提下，未来互联网“独角兽”企业的供应链金融ABS有望得到不断创新，成为资产证券化领域可预见的一片蓝海。

　　我国“独角兽”企业发展展望

　　企业级服务市场的“独角兽”企业将会获得资本市场的青睐。自2015年开始，智能终端的消费量增速放缓，这意味着消费级服务市场(to C)从高速增长变为稳定状态，与此呈现显著不同的是企业级服务市场(to B)因数字化技术的迭代升级而受到了资本的追捧。

　　从长期发展来看，企业级服务市场(to B)更有投资空间，在大数据、云计算、人工智能和5G等技术的影响下，任何企业的制造、产品和服务创新、商业模式都发生了不同程度的改变，需要相关先进技术给予企业价值链以模块化的更新，由此专业化的企业级服务需求增长。在美国的“独角兽”企业中，提供企业级服务公司的总市值已经超过整个消费互联网领域的企业，这一趋势必将持续较长的时间。

　　消费级市场的超级“独角兽”企业会进一步投资潜在“独角兽”企业形成更大的生态群落。在我国，除了BAT(B=百度、A=阿里巴巴、T=腾讯，是中国三大互联网公司百度公司、阿里巴巴集团、腾讯公司首字母的缩写)这三家超级“独角兽”企业之外，最近几年迅速崛起的市值超过百亿美元的超级“独角兽”企业有八家，包括蚂蚁金服、滴滴出行、小米、陆金所、美团、大众点评、今日头条和大疆创新科技。

　　可以发现超级“独角兽”企业都是以创新型的业务模式发挥网络效应的正反馈机制，发展成熟后以平台化的商业模式为核心，在各领域积累了巨大的流量红利。目前这些超级“独角兽”企业也正在由专门业务输出向数据技术输出转型，基于他们自身强大的资本实力，这些超级“独角兽”企业在发展原有业务和转型业务时，需要进一步扩张平台的网络效应优势，因此超级“独角兽”企业投资潜在“独角兽”企业，并与之形成更大的生态体系来稳固竞争优势，这也必将成为未来互联网“独角兽”企业发展的主要形态。