中国特色的银政土壤，催生了中国特色的“影子银行”，几十万亿资金暗度陈仓。风险在于，这个“影子银行”拽着成千上万普罗大众，一起坐在一个摇摇晃晃的土地市场上。

　　赵保军是安徽一家县级地方融资平台的一把手。2012年，他所在的县城投公司，第一次找到了新的“钱袋子”——信托公司为其募集了1.6亿元。

　　“要借钱，找银行。”城投公司的融资模式20年不变，“工农中建”加上股份制银行和城商行或政策性银行。但在2012年，四处“找钱”的赵保军惊讶地发现，银行体系之外，还可以求助中介机构——信托公司、金融租赁公司等等。很快，赵保军圈定了合作者，安徽国元信托，不过，借款利息有点高，两年期，年利率12%，接近贷款基准利率的2倍。

　　赵保军和他治下的县级城投公司，恰是2012年中国金融体系的小小缩影。金融脱媒——企业融资不再单纯依赖银行体系，这是曾经引发银行圈内热议和担忧的老话题，眼下，真实真切地发生在你我身边。

　　央行数据可以佐证，人民币贷款占社会融资总量的比重由2002年的92%下降至2012年前十个月的56%。而若仅以2012年10月计，贷款在社会资金供给中的比例更是下降至39%。

　　越来越多的钱从各种管道涌来，又如水银泻地般流入大小经济体。赵保军们不会想到，他们的行为重新定义了次贷危机后国际金融学的最重要概念——“影子银行”。

　　中国式“影子银行”

　　在中国，“影子银行”被重新定义。

　　“影子银行”这一概念是在2007年，由美国太平洋资产管理公司（PIMCO）前执行董事PaulMcCulley在美联储年度会议上首度提出。

　　在美国，影子银行是指将银行贷款证券化，再通过证券市场获得资金或进行信贷无限扩张的一种融资方式。根据金融稳定理事会（FinancialStabilityBoard，简称：FSB）发布的2012年全球影子银行监控报告，2011年全球影子银行业务规模为66.6万亿美元，是全球同期GDP的111%。

　　由于中国远未形成美国式成熟的资产证券化信用链条，中国影子银行一般被认定为除银行信贷之外的其他融资渠道。央行调查统计司的一份内部研究报告曾给中国影子银行体系界定了明确的范围——“商业银行表外理财、证券公司集合理财、基金公司专户理财、证券投资基金、投连险中的投资账户、产业投资基金、创业投资基金、私募股权基金、企业年金、住房公积金、小额贷款公司、非银行系融资租赁公司、专业保理公司、金融控股公司、典当行、担保公司、票据公司、具有储值和预付机制的第三方支付公司、有组织的民间借贷等融资性机构”。

　　影子银行的规模多大？国内几家金融机构一致的看法是，截至2012年三季度末中国影子银行存量约28.3万亿，占银行业总资产规模22%，与GDP的比例为55%。

　　而信托公司已成为传统银行体系外最主要的影子银行实体。招商证券报告显示，截至2012年三季度末，中国影子银行的构成中，银行承兑汇票占30%，民间借贷占23%，委托贷款和融资类信托产品占31%。剩下16%，由同业代付、融资租赁、典当、小贷公司、创投基金等机构贡献。

　　信托就是“受人之托，代人理财”，因可横跨实业、信贷、股票等各种市场，曾经具有银行、证券无法比拟的灵活性，在中国自萌芽之日就承担着金融创新的功能，但也因被地方政府作为融资工具大加使用而引发过大整顿，此后发展缓慢，直到最近五六年才迎来重新繁荣。

　　然而，就在信托还远未被公众熟知的短短数年后，2012年11月末，信托业资产规模已超越保险业，坐上金融业第二把交椅，仅次于银行业。

　　2012年，业界关于信托公司业务及其监管的讨论从未间断。而在中国，影子银行的扩张永远伴随一场与监管的赛跑。

　　为了控制实际信贷总量，2007年银监会新的信托监管办法规定，信托贷款不得超过所有信托计划资产的30%，后部分放宽至50%。于是，“曲线救国”应运而生。

　　大多数政府融资平台采用的是财产权信托模式。以宣城市郎溪县平台公司发行的财产权信托为例，国元信托将发行信托募集来的8000万元资金，用于购买郎溪县政府欠当地国投公司的账款，而县财政局需要在两年内偿还这笔资金的本息。

　　这是一种类资产证券化的操作手法，相当于将未来产生的现金流“打包出售”，提前获取流动资金——国投公司提前两年获得了建设款。

　　银行坐享其成

　　银行反而成为了“金融脱媒”的直接受益者。

　　影子银行自2010年以来出现了爆炸性增长，时间与国内的贷款政策收缩相吻合。

　　2009年前后，伴随“四万亿”投放，举国掀起一场轰轰烈烈的投资“大跃进”。银根宽松，赵保军所在的县级平台公司几乎从未为筹钱发过愁，从商业银行贷款“一个星期就可以放出来”。

　　2010年初，延续一年多的极度宽松货币政策终结。央行在一年时间内，上调存款准备金率600基点，银行的可借资金猛然被抽紧，被迫收缩贷款战线。而后，平台公司和房地产行业借贷成为重点监控对象。

　　它们的资金需求无法满足，现金流岌岌可危，无奈之下，必须寻找新的出路——影子银行。

　　“平台公司跟信托合作已是必然。”国元证券一位人士曾对南方周末记者说，“这是2009年埋下的祸根，一个是过度宽松，一个是大跃进的城市建设。控制平台风险没错，但政策在极松和极紧之间来回反弹，这些平台公司没有一个正常的周期来消化。”

　　与此同时，对于大众来说，存款利率之低，根本无法补偿通货膨胀所带来的资金贬值，于是，资金涌向非储蓄金融产品。供应方与需求方一拍即合，各得其所。很多银行管理的理财产品就这样投入了信托项目之中。

　　央行数据显示，2010年人民币贷款占社会融资总量比例骤降至57%，而2009年这一数字还是69%。

　　典型的方式就是银信合作，银行将募集来的理财资金，交给信托公司，设立单一信托，以信托贷款的形式贷给银行指定的企业。也有一部分通过买卖信贷和票据资产实现。

　　比如，工商银行总行向与其有合作关系的信托公司提供资金，指定信托公司购买工行湖北省分行的信贷或票据资产。通过信贷资产转让，贷款或票据转至信托公司名下，银行得以释放贷款额度。

　　无论是资金，还是贷款对象，两头都由银行提供，信托的价值在于为银行提供了一个逃避严苛存贷比、信贷额度指标监管的“通道”。

　　吊诡的情况出现了，银行几乎导演了这场“金融脱媒”运动，“影子银行”的壮大发展，银行居功至伟。

　　据一位信托公司投资经理回忆，合作较多的银行在全国各地的分行都会“找上门来”。一家“开展业务不久”的信托公司，不到一年，管理资产规模已高达1000亿元，其中银信合作的“通道”业务占据规模一半以上。

　　“银行又催得急，搞得白天做银信合作，晚上加班搞集合项目（面向特定投资者的主动管理的信托项目）。”上述投资经理回忆称，“概括起来那段时间，是灰暗时间、悲惨世界。”

　　2010年下半年，坊间一度传闻“银信余额高达2万亿元”。直到2010年8月，银信合作被紧急叫停。监管随后层层加码，银信合作开始偃旗息鼓。

　　信托之后，券商成了新的猎物。

　　2012年下半年，资产管理行业新政频出，使得一夜之间，资产管理行业多了数位“松绑拳脚”的新玩家，证券公司、基金公司、期货公司、保险资产管理公司也悉数参与其中。

　　新政之后，券商的“定向资产管理业务”几乎无所不能，可以涉足PE、矿产、房地产、艺术品等所有领域的投资，而此前，定向投资范围被局限在证券市场。2012年10月底，管理层对券商资管的调研发现，券商资管规模已超过9735亿元，而在2011年年底，这一规模还只有2818.68亿元，其中逾八成由定向业务贡献，后者几乎均为银行“通道”业务。

　　借助这些渠道，银行以低廉的成本，可以释放原本有限的贷款额度，坐享至少4个点的息差——不保本的理财资金，以及绕道信托、券商的“贷款”，都不计入银行资产负债表，不受“存贷比”的监管，不占用银行资本金，更是避开了日益严苛的“巴塞尔协议”的监管。

　　事实上，2012年下半年，银信合作似乎又开始“卷土重来”。

　　中国信托业协会数据显示，截至2012年三季度末银信合作业务余额为1.84万亿元。银行联合信息网数据显示，2012年9月底，银信产品的高幅增长再次引发关注。9月最后一周银信理财产品发行规模为417.36亿元，比前一周增加187.65亿元，增幅为81.69%，创2012年以来最大增幅。

　　银信合作似乎不止1.84万亿。银行与信托的新玩法中，包括“过桥模式”——“过桥”企业投资信托计划，为待融资企业提供资金，而后过桥企业再将这份信托受益权转让给银行理财计划，从而规避银监会禁止理财资金投资“信托贷款、信贷资产、票据资产”的规定。

　　招商证券研报显示，截至2012年6月末，信托受益权业务量较大的主要是兴业银行，高达2827亿元。而浦发银行、农业银行等信托受益权业务在2012年以来有较明显的回升。尤其是浦发银行，从年初的10亿元大幅增加至6月末的375亿元；农业银行的信托受益权资产，在2011年6月末降至245亿元之后，2012年6月回升至477亿元。

　　“庞氏骗局”？

　　如果遇到流动性问题，一个简单的办法是，利用新募集的理财资金，去偿付已到期的产品。

　　眼下，随着体量扩增，影子银行正越来越成为一个庞杂的体系。

　　2012年，银监会先后严查影子银行中的票据业务、同业代付等。2012年12月初，有媒体报道称，监管部门将对银行投资信托受益权进行窗口指导，可能会出台通知暂停相关业务。

　　由于影子银行通常接收的是银行体系不愿或无法发放的“次级信贷”，风险控制能力也弱于银行体系，因此影子银行的潜在风险也备受关注。

　　最近一条坏消息来自国内最大的信托公司之一——2012年12月21日，中信信托发布临时披露公告称，总募资额达13.335亿元的“三峡全通贷款集合资金信托计划”无法按期付息（后于25日公告称，本应于12月20日到账的7456万元贷款利息已于21日到账）。

　　此前已有包括平安信托、中诚信托、中融信托在内多家信托公司暴露兑付风险。

　　而11月，一只黑天鹅再度引爆社会对影子银行的集体关注。

　　11月30日，数十名投资者聚集在华夏银行上海嘉定支行门前，要求兑付一款名为“中鼎财富投资中心（有限合伙）入伙计划”的理财产品。其后，建行、工行、中信银行等陆续被爆违规发售理财产品或遭遇兑付危机。

　　理财产品关系到成千上万家庭，新闻瞬间引发轩然大波。

　　“理财产品的质量和透明度尤其令人担忧。”中国银行董事长肖钢2012年10月12日在《中国日报》署名撰文称。大多数理财产品的购买者或许不知道的是，大多数理财产品并不与特定资产对应，而是对应一个巨大的资产池。而这些理财资金为影子银行提供了源源不断的资金来源。

　　兴业证券报告显示，近四成理财资金被投向票据、信贷以及“其他资产”。肖的文章提到，这些资产与一些无人入住的房地产或者长期的基础设施建设相关，“甚至与一些高风险项目相关联——这些项目可能无法产生足够的现金流来偿付到期的理财产品”。

　　“事实上，如果遇到流动性问题，一个简单的办法是，利用新募集的理财资金，去偿付已到期的产品。某种程度上说，这是一种典型的庞氏骗局。”肖钢说。

　　而从中国目前的情况来看，“影子银行”业务资金提供方所获年息大都在10%左右，远高于一年期银行贷款6.15%的基准利率。以目前存量规模巨大的委托贷款为例，资金提供方收益大约在8%-10%，而资金需求方的综合成本率远高于这个水平，在10%-18%的水平。更有甚者，有些信托贷款利率在20%左右。相比实体经济的利润率，这样高的融资成本无异于饮鸩止渴。

　　国家统计局发布，2012年中国企业500强的收入利润率才为4.67%，工业企业利润2012年3季度才首度由负转正，对比动辄10%以上的利息，实体经济根本承受不了这样高的资金成本。在这样的背景下，借新还旧和债务展期成了有些依靠“影子银行”的企业的唯一选择，一旦遭遇冲击，整个链条上的参与者都会受到波及。

　　影子银行的另一个主要客户就是像赵保军所在的那种地方政府相关企业。

　　地方融资平台信托贷款的利率普遍在10%以上。北京师范大学金融研究中心主任钟伟演算：“目前地方政府的年税收大约2万亿，土地出让等非税收入大约3万亿，就算地方财力是财政收入10万亿总盘子中的7万亿，地方投融资平台的风险也很大。平台负债余额每年的利息可能在1.5万亿－2万亿之间，这要求地方财力每年至少增长20％以上，新增财力才能覆盖债务利息。”

　　而在目前的财政体制下，地方政府不能破产清算，一旦地方政府出现难以清偿债务的情况，上级政府不可避免成为“最后支付人”进行兜底。

　　不过，最高监管层依然认为影子银行风险可控。“我们影子银行的性质和规模实际上要比本次金融危机中在发达国家中所暴露出来的影子银行的业务，从规模到问题来讲都要小得多。”央行行长周小川强调。

　　而肖钢在文章中写道，影子银行帮助一些项目获得充足资金，避免违约。这也是为什么尽管一些借款方偿付能力越来越弱，但传统银行系统的不良贷款率仍然整体偏低。尽管中国银行业不良贷款率为0.9%（2012二季末），“但潜在风险远比不良贷款的数字来得严重。很多行业在经历数年的野蛮扩张之后产能过剩，同时很多资金卷入房地产投机。最终，负债累累的公司可能违约或者遭遇现金流难题。”

　　这一切，对于赵保军们来说并不重要，他们更看重眼下“借新还旧”的游戏是否继续运转，毕竟挨过这个冬天比什么都重要。

　　（应受访者要求，文中赵保军为化名。）